# 漫步华尔街

* 战胜市场很困难，指数大法好
* 多样化大法好，尤其全球投资
* 买入并持有策略好，买好了就不要管，交易还要花钱呢
* 资产配置，不断调整比例
* 股市长远来看会显露其真实价值；短期来看有一定趋势，但因为正反馈，很难抓住，且交易要钱不划算。

## 第一部分 股票及其价值

### 第一章 坚实基础与空中楼阁

**随机漫步** ，指将来步骤或方向无法根据过去的历史进行预测，即股票价格无法预测。

**投资**，是购买资产的方式，为了获得可以合理预期的收入（股利、利息、租金），并在较长时间内获得资产的增值。投资回报期有定义，且回报可预期。仅仅为了保值，就需要产生于通胀相同的回报率。 投资是一种冒险活动，能否成功取决于预测未来的能力。投资理论：坚实基础；空中楼阁。

**坚实基础理论** firm-foundation theory：每一个投资工具，如普通股或房产，都有内在价值的坚实基础。通过细致分析现状和前景，可以确定内在价值。价格的波动最终都会被修正。

**折现**：现在的钱比未来的钱值钱，因为有通货膨胀。因此预期未来的钱需要折现到现在，来比较价值。《投资价值理论》称，股票未来所有股利的现值，就是股票的内在价值。即，目前股利越多，股利增长率越高，价值越大。需要估计长期增长率，及增长时间。

**空中楼阁理论** castle-in-the-air：把注意力集中在心理价值上，分析投资大众将来会如何作为，估计什么样的投资最容易形成空中楼阁，然后在大众之前买入。利用心理原理，而非财务，来评估研究股票市场。博傻理论，只要有其他人愿意支付更高的价格就行。 奥斯卡摩根斯坦，认为寻找股票内在价值无异于缘木求鱼，任何资产的潜在价值都决定于实际或潜在的交易。即一物的价值等于他人愿意支付的价格。

### 第二章 大众疯狂

在疯狂的泡沫时期，每个人都希望能建成空中楼阁，最终只有极少数的人能全身而退。要猜透大众的反应，是个极其危险的游戏。 个人：郁金香狂热，诞生了看涨期权，即杠杆投资；南海公司股票的泡沫；1920s的全民投机股市。 在市场上不断亏钱的人，是受不了诱惑，情不自禁将资金投入到短期投机的盛宴之中的人。

### 第三章 60s-90s的投机泡沫

机构：60s，增长型公司投机；电子热； 集团企业浪潮，通过收购其他行业公司，来制造每股盈利的增长。关键在于用市盈率高的股票换市盈率低的股票，公司越多，盈利增长速度就会越快。由此发明了可转债/可转换优先股（有义务发放股利）；90s出现了去集团化，为了提高盈利水平而把收购公司剥离出去，一般是用杠杆收购。 概念股泡沫，业绩为王，只要能说出动听故事，经理人认为他人也会相信这种故事即可；70s漂亮50，投机蓝筹股；80s高科技新股发行热，生物技术股泡沫；zzzz best泡沫。 机构投资者在建造空中楼阁的时候，一点不输给大众。 买新股要持有怀疑态度。 租金收入的上涨幅度远低于土地价值的上涨幅度，表明房地产的收益正在下降。若上调利率，来遏制房价上涨，那么可能会崩盘。

### 第四章 21世纪初的泡沫

泡沫是正反馈 ，价格上涨会鼓动更多人买股票，导致价格更上涨，直到博傻骗局再也找不来傻瓜，导致崩盘。 泡沫发生，需要与新技术相关，或与新的商业机会相关。 互联网泡沫全占。证券分析师是大众拉拉队长，设立新的估值标准；媒体推波助澜，鼓吹互联网泡沫。新闻业也是正反馈。出版物激增也是投机性泡沫出现的典型标志。股市当作体育赛事一样对待。 **投资关键在于行业能否创造利润并持续盈利。**

**银行新制度：**

* 旧金融体系：发放并持有贷款。银行发放抵押贷款（工商贷款/消费贷款），将贷款作为银行资产持有至贷款偿还。银行对放贷会非常小心，首付需要一定金额，且需要出具证明文件。
* 新模式：发放并出售贷款。银行发放贷款后转卖给投资银行，投行把贷款打包，向投资者发行抵押贷款支持证券。

这些受到担保的证券，依赖抵押贷款支付的利息和本金，为已发行的新抵押贷款支持债券支付利息。打包的抵押贷款可能不止发行一只债券，会被分成不同组别，抵押贷款的本金和利息，每个组别有不同的索取优先权，即每个组别有不同的债券评级。即金融工程。也可以用于其他金融工具，如信用卡贷款和汽车贷款。 针对衍生性的抵押贷款支持证券，又有二级衍生品出售。为了给抵押贷款支持证券提供保险，信用违约掉期作为保单发行。即掉期市场，可以让交易对家双方，就抵押贷款支持证券的表现好坏/发行人债券表现好坏，来进行押注。 即，若持有通用债券，担心偿债能力，可以购买保单，若通用违约，保单公司会支付债券本息。问题在于，保险公司实际上没有足够储备资金用于支付理赔，且任何人都能购买保单，即使没有债券。最后衍生品市场（保单）价值是债券价值10多倍，这让全球金融体系相互联系紧密得多，风险也大很多。

* 结构性投资工具：把衍生债券放在资产负债表外，让银行监管部门无从看到衍生债券，借款来满足运作所需资金。因此投行资产负债表上只记录对该结构性投资工具所做的数额很小的股权投资。

银行因此可以忽略杠杆过大的风险，导致银行和抵押贷款公司的信贷标准越来越低。贷款人的风险仅存与卖给投行之前的几天。不需要首付亦可。住房贷款的轻易获得又会提高房价，引发房价泡沫。 泡沫的破裂，对实体经济活动具有严重破坏。泡沫一般是正反馈，杠杆上升需要不断放松信贷标准，甚至需要不断提高杠杆率。在每次的泡沫发生过程中，市场做到了自我修正，即市场最终会认清价值。 任何股票的价值只能等于该股票能给投资者带来的现金流净值。 市场会犯错；投资风险无法清晰测量；未来盈利的贴现率无法确定，因此市场价格必然会在一定程度上犯错。在任何一个时间点，谁都不能完全看清楚市场是低估还是高估。

## 第二部分 专业人士如何玩

### 第五章 技术分析与基本面分析

**技术分析** ：

解读股票图表，预测股票买卖的合适时机。将投资视为一种心理博弈。了解其他参与者一直以来的交易情况，来了解参与者将来的行动方向。

* 原则：一家公司的盈利、股利、未来业绩有关的所有信息，都已经反映在了公司股票的以往价格上。即分析图表可以知道所有基本面信息；股价倾向于沿着之前的趋势运动。图表师是短线交易者，当征兆有利就买进，凶兆就卖出。

可能原因： 1. 大众有从众心理，能让趋势自我延续； 2. 公司基本面信息可能存在不平等的获取途径，内部人士会先了解信息。图表师希望嗅到聪明资金的气息，来早早进场； 3. 投资者常常对新信息反应不足，只会逐渐做出调整，导致股价势头会保持一段时间； 4. 相信人们总会记住以前购买的金额，形成阻力区和支撑区。

股价变动仍然具有一定趋势，如利好消息出现，就会稳步上涨。股价平均值也随着公司盈利和股利增长而长期上升。

可能失效：

* 市场剧烈反转可能突然发生，图表师会错失良机；
* 无论什么技术，用的人越多，价值必定越来越小；
* 往往需要提前预测技术信号，不一定准确；
* 如果人人知道明天股价会涨到40，那么今天就会涨到40。【图表师可能抓住几次机会，不一定次次准确；预测都不准确；需要人人知道，不现实】

1. 不断买卖要支付交易成本和税金，不划算；
2. 对技术交易策略的回测都不理想。过去的股价趋势和现在将来的变动，相关趋势接近零。即止损止盈很傻。
3. 随机抛硬币也会出现周期性变动，如连续涨跌，都不是真正的周期。【类比不具有说服力】
4. 道氏理论：当上涨过上一个高点，就应该买入股票，因为有支撑；当下跌过下一个低点，就应该卖出股票。回测结果不理想。【书中没有证据】；相对强弱：应该买入优于大盘的股票，没证据表明能始终更优；放量上涨表明买方兴趣未得到满足。放量下跌说明有抛售压力。这不包含有用信息来预测；图表形态：信号后的股价没有任何关系。
5. 某些时期，大众非理性，股市可能依然类似于随机漫步【无证据】；公司新的基本面信息，无法预知，也是随机【股市反应慢】
6. 利用股价走势获得的回报，不能弥补交易费用和税金。
7. 回测有效的策略，不一定之后也有效；即使策略有效，参与者越多，收益越小。

**相信技术分析的原因**：

人们难以接受随机性，喜爱秩序。连续上涨更容易被记住，形成记忆偏差；相关性不代表因果性；证券公司通过交易佣金买卖股票，需要技术交易者策略来买卖股票。

启示：重大市场获利，只在5%的时间，若错过，则长期回报可能一笔勾销。若择机交易必然要冒着错失几次短暂大飙升的行情——因此买入并持有，可以节省佣金费用，和降低错失的风险。

**基本面分析** ：

认为股市可以从逻辑角度进行解释，试图确定股票的恰当价值。价值与股票盈利、股利的预期增长率；市场利率水平；风险有关。认为市场终会反应股票的真正价值，因此只关心真实价值，认为当前市价和价值不能等同。

估计价值，需要估计出未来盈利流和股利流，股票的价值就是预计投资者未来从股票中获得所有现金流的现值或折现值。需要考察公司历史记录、利润表、资产负债表、投资计划、经营发展的资本来源和成本等，要立足于公司所处行业的前景。

决定价值的影响因素： 1. 预期增长率/增长时间。股利增长不会永远持续，公司都有生命周期，越大的公司要保持同样百分比的增长率会越来越困难。规则：一只股票的股利增长率和盈利增长率越高/超常增长率持续时间越长，应更愿意为其支付高价格。 市盈率可以表明市场对股票的估值，对不同价格和盈利的股票进行比较。即预期增长率高的股票，市盈率一般也较高。因此要买入市盈率低于市场上有相同增长率股票的市盈率平均值。

1. 预期股利支付率。股利金额越高，股票越有价值。不过许多公司会回购股票。规则：股利占盈利比率越高，应为其支付更高价格。
2. 风险程度。风险越低，品质越好。蓝筹公司自然有优质溢价；风险高的公司可以要求更高市盈率。一般公司股价对于股市整体的波动性越大，股票风险也越大。规则：股票风险越低，应为其支付更高价格。
3. 市场利率水平。除了股市，投资者应考虑别的途径能获得多少回报。如利率足够高，如优质债券收益率就已经15%，资金都回去债市，直到股市跌倒足够便宜，能吸引投资者；若市场利率低，那么股价就可能会高。规则：市场利率越低，应支付更高股价。

警示： 1. 预测未来的盈利或股利，风险很大，很难； 2. 运用不确定信息来估值，不会精确。可以人为因素来干扰对股票价值的定价，即价值无法确定； 3. 市场对于特定基本面会赋予多高价值，难定。把其他年份的估值关系当市场标准很危险。

可能失效： 1. 信息不一定有效、分析不一定准确； 2. 分析师对价值的估计可能不正确； 3. 市场可能不会矫正内在错误，股价可能不会向内在价值收敛。【1、2有理，市场终会矫正，不过会有黑天鹅】 4. 计算过去盈利增长来预测未来盈利增长，没有帮助。即不可能预测到连续的长期增长。 5. 行业研究、工厂参观后，认真估测的数据，并不比通过简单外推以往盈利趋势得到估计情况准确，无益于预测未来。 6. 没有一个行业容易预测。即盲目信任证券分析师，必然大失所望。

预测不准确的原因： 1. 随机事件影响。很多影响公司盈利前景的变化，都是随机、不可预知的。 2. 公司财报造假。公司的利润表，如比基尼，显露的部分虽然引人关注，但遮掩的地方却至关重要。常会夸大盈利等。 3. 分析师自身出错。太懒惰而不想亲自预测；可以甩锅等。 4. 最佳的分析师会流向销售部门，或转而管理投资组合。一般分析师干销售机构投资者的活，或转向管理投资组合，钱更多。 5. 研究部门和投资银行部门之间利益冲突。分析师为了更多买卖赚取佣金，投行可能的买卖最多。佣金竞争激烈，导致经济业务比重下降。利润在于首次公开募股/承销新股/融资并购的财务咨询。因此很少建议卖出股票，不然会得罪相应公司，即分析师得到报酬，因为唱多头而不是预测准确。【不要听分析师的意见】

分析师并没有选出好股票，共同基金/养老基金的历史业绩平庸，业绩没有连续性，昨日明星即明日灾星。即帮助投资者获取高于市场平均水平回报而言，基本面分析毫无优越性可言。【单纯以基金表现定论基本面分析不行，欠妥。】

有效市场假说的分野：

* 半强式有效，认为任何公开信息都不能帮助分析师挑选低估股票，因为市场已经充分考虑了所有公开信息；
* 强式有效，关于公司的所有已知甚至未知的信息，都不会有助于基本面分析。因为已经从股价中反映出来了；
* 弱式有效，考察股票过去价格不能有什么帮助，股价随机漫步。

有效市场假说认为，股价随机漫步的原因，因为市场如此有效，价格在信息出现时变动非常迅速，以至于谁也不能从中获利。而且消息的获取都是随机，不可预知。因此研究基本面，无法预测实际信息。【感觉股价变动必有滞后，且滞后夸张】

综合使用基本面和技术面： 1. 至买入盈利增长预期能在5年以上超出平均水平的公司； 2. 不要为一只股票付出超出坚实基础价格。一般可以比较市场整体市盈率，买增长率大于市盈率的股票【无法判断精确值，只能再大概区间】； 3. 买入投资者可以再预期增长故事上建立空中楼阁的股票。

#### 中间道路：马尔基儿观点

目前已确定，专业人士不能持续战胜平均指数，有效市场法则的例外依然存在。 有效市场法则说，无论何时股票都已其内在价值的最优估计值进行交易。因此无论买入什么股票都物有所值。 这个推理思路近乎博傻，投资者经常在投机狂潮中被冲昏头脑，有着心理因素的影响，至少会增加投资者不愿将当前股价视为内在价值最佳反应的可能性。 此外，假设信息会瞬间完成传播，这对于未被专业投资者关注的小公司来说，并非如此； 还表示，无人能对行情进行控制，基于无事实根据的股票推荐，不会引起投资者大量买入。事实上提供研究服务的公司以及机构投资者，在股市中发挥着相当大的力量。专业人士的错误认识，可能会在相当长的一段时间内，成为自我实现的预言。 而且将股票已知信息转换为真实价值的估计值，很困难。

## 第三部分 新投资技术

### 第八章 现代投资组合理论

在象牙塔中创造出来的新投资理论。 有效市场假说解释了随机漫步为什么存在。认为股市根据新信息调整十分迅速，因此谁也不能预测未来方向，选对出色股票的可能性是均等的。 只有风险，才能决定收益高于或低于市场平均。风险：收益率的离散度。投资风险，指预期收益率不能实现的可能性，尤其是指下跌的可能性。即风险的测量是对未来收益可能离散程度的测量，即收益的方差或标准差。 不过若离散源于意外之喜，投资者都不会说是风险。只要收益率分布对称，高于/低于平均的几率相同，那么方差来测量风险还是可行的。充分多样化的投资组合收益率图至少是大致对称。 更高的收益率一直与更高的风险密切相关。

投资组合理论：适用于厌恶风险的人。收益相对应的风险尽可能最小化。可以将具有风险性的股票放在投资组合使得组合整体风险小于其中所有单个股票的风险。 分散投资：尽管两家都有风险，因此多样化投资可以降低风险。若 其收益率的协方差为负数，即盈利状况完全负相关，可以完全消除风险。 困难之处在于，多数公司的盈利状况具有同向变动性，齐涨齐跌。但只要不是完全同向，或收益率协方差不大，就可以降低风险。 50只规模相当且充分多样化的股票，风险会降低60%+，再增加持股数，风险也不会降低多少。可以考虑全球思维，再降低风险。外国股票17%，美国标普500，风险最小。风险对冲降低了总体波动性。

多样化投资不能完全消除风险，只能降低部分风险。多样化分散掉的风险不会获得溢价。

**风险=系统风险+非系统风险** **系统风险**源自大盘的起伏。剩下的是非系统风险，如公司特定情况。系统风险是个股对于市场整体波动的反应，相对敏感性即β。即个股波动于整体波动的比较。如市场为1，β为2说明振幅为市场两倍。系统风险不能通过多样化来排除。非系统风险，会让公司股价独立于市场波动。当添加更多股票，总风险会下降，在30只消除大半，60只基本消除，与市场同起伏，β=1。

**非系统风险**，可以通过多样化来消除。即承担非系统风险，不会获得额外补偿，或者说，任何股票/投资组合的收益，总是与β相关。

资本资产定价模型：定义和测量风险。就超额收益而言，系统风险部分才是至关重要。 收益与风险的系统性部分相关，与总风险无关。这基于有效市场假说。 事实上，投资组合的收益率与β之间，不存在任何关系。

1. 稳定的收益比波动很大的收益，风险更小。β在预测未来相对波动性方面，确实表现不错；
2. 测量β的精确值很困难；
3. 当时间跨度足够长，β与收益存在正相关。

更优风险测量方法：套利定价理论。对于特定股票和投资组合，影响风险的系统性因素可能过于复杂，β无法加以反映，会发生偏离。如：国民收入；利率变动。利率上升，股票受打击；通胀，导致利率上行，股价下跌。通胀可能压低某些行业的利润率，让自然资源行业收益；

三因素模型：β、公司规模(总市值)、市净率（价值）。 小结： 想要获得更高的长期收益，唯一方法就是承担更多风险。但并不存在完美测量风险的方法 。

### 第十章 行为金融学

股市投资者的行为根本谈不上完全理性。 有效市场假说：1.非理性交易随机出现，且相互抵消；2.如果有不理性，那么会有交易者来修正误定价。即套利交易者。

行为金融学：现实中存在大量障碍，来阻止有效套利。

非理性行为可以分为四类： **过度自信、判断偏差、羊群效应、风险厌恶 。**

* 过度自信：人类在不确定情形下做判断，往往会对自己信念和能力过于自信、对未来评估过于乐观。会高估自己的知识水平，低估有关风险，夸大控制事态的能力。即人们所冒的风险，比估计中的更大。交易越多，投资表现越差。后见之明偏差。
* 判断偏差：投资者往往确信有能力控制自己的投资结果，如看过去股价就能预测未来。实际上并不具有控制力。即控制错觉，看见实际上不存在的趋势，相信能发现股价运行模式。往往错误用相似性或代表性来代替合理的概率性思考。 我们应该将代表性与基础比率（占样本百分比）结合起来考虑。但是一般做预测，对基础比例并未加以运用。 均值回归总是存在，下跌终究会涨回来。
* 羊群效应：一般而言，群体决策能考虑到不同观点，因此决策更好。但市场做决策，未必正确。社会压力也会迫使他们选错。他人的意见真的会影响一个人对外部世界的感知。 泡沫是以正反馈形式出现，并自我升级。最初股价上涨带动更多人买入股票，使得股票水涨船高，引诱更多人进入。共同基金经理也随波逐流。
* 损失厌恶：人类更厌恶损失。而在面临确定损失时，更愿意放手一搏，表现追求风险的行为。 自豪与悔恨：人们很难承认自己在股市的失误，尤其向他人承认时，悔恨会放大。因此会坚守赔钱的股票，直至平仓，卖掉上涨的股票，建立自豪感。 储蓄：储蓄即意味着当前可支配收入的损失。

因此行为金融学下，个人投资者会集体发狂，非理性的偏差不会抵消，反而经常相互强化。而套利交易者并不能轻易修正误差： 1. 找不到类似公司对冲； 2. 套利风险极大，若有黑天鹅则双边损失； 3. 对于定价过高的股票前景，可能会很乐观，因此可能会涨。即市场非理性时间比套利交易者的偿付能力更久。

一般对冲基金都是利用泡沫投机。

小结： 投资者会过度自信、受到群体摆布、困于控制错觉、拒绝承认失误。投资中，我们常常是最大的敌人。若在牌桌上辨认不出谁是最傻的傻瓜，那么快走吧，因为你就是那个傻瓜。 警示：1.避免跟风，和朋友说的建议。；2.避免高频交易；3.倘若一定要交易，就卖出赔钱的股票，而非赚钱的股票；4.提防新股；5.对热门保持冷静；

### 第十一章 对有效市场假说的漫射以及漫射为何偏离目标

倘若股票按照未来现金流的折现值定价，因为无人能准确预测未来现金流，因此市场价格必然不准确。 有效市场假说的两个标准： 1. 市场能迅速反映新信息。但市场反映不会即时发生，短期内还会反应不足。总的说来，价格会合理反映公众对公司的了解情况； 2. 金融市场不会允许投资者接受低于平均水平的风险，却获得高于平均水平的收益。

能让人发现的模式，越是存在让人赚钱的潜力，幸存的可能性越小。很多模式只是数据挖掘的后果，没有实际意义。

稍微精准点的漫射可以归为三类：1.确定市场方向；2.预测市场收益；3.选股。 在市盈率相对较低时买入股票，往往会获得更高的未来收益。可以寻找增长前景很好，但市场尚未发现的公司。 低市盈率，可能是投资者对公司能否继续存在的怀疑。

小结：市场估值既建立在逻辑因素上，也建立在心理因素上。只要不确定性增加，股票的价格可能就会在值域内剧烈变动。风险溢价从来不是清晰可见的。有些情况中，心理因素的定价似乎占据了决定性地位。无人可以可靠辨识出泡沫，或知道它何时破裂。

## 第四部分 投资指南

### 第十二章 随机漫步者的健身手册

* 练习1：储蓄 驱动你资产增长的最重要因素是你会储蓄多少钱，而储蓄需要严格要求自己、约束自己。需要定期储蓄、尽早储蓄。 唯一比死去更糟糕的事情就是你活得比养老而储蓄的钱存在时间更长。
* 练习2：用现金和保险来保护自己 不好的事情一定会发生，总会出现意想不到需要花钱的事情。因此需要在安全性和流动性好的投资上保持一些储备，如货币基金、免税货币市场基金。 保险：房屋保险和汽车保险、人寿保险。让保险干保险的活，不要买附加投资功能的保险。考虑税收问题，购买可续保的定期保险、递减型定期保险。购买保险时要货比三家，寻找最划算的费率。不必使用保险代理人，因为会收取额外的费用。 保持简单，不要购买任何综合性的金融产品。
* 练习4：学会避税 好好利用每个机会让自己的储蓄得到税收抵扣，让储蓄和投资能在免税的前提下不断增长。 个人退休金账户，所获得的收益不收税；罗斯个人退休金账户，退休后领钱纳税，提前领免税；养老金计划；大学教育储蓄
* 练习5：认清自己投资目标 确定可以承受何种程度的风险，寻找最适合的税收等级。高回报只能以高风险为代价。在股市暴跌期间，你当时有什么样的感觉。 股市就是一个大赌场，只是玩家操纵获胜的机会居多。股市总体收益率每年约9%。有实力购买自住房屋的人应该购买房屋。 认清自己的税收等级
* 练习6：租房会引起投资肌肉松弛 好地方的好房子总能保值，可以作为防通胀的手段。投资房地产，自然是投资于独立屋房产或共有公寓房产。 与租房相比，买房有一定税收优势，抵押贷款的利息和财产税可以从收入税中扣除；增值部分可以享受免税待遇；买房也是在强制储蓄。考虑房地产投资信托指数基金。
* 练习7：债券领域 债券约定的利率不足以抵制通胀，却是多样化极好的投资品。债券与普通股之间的相关性一直很低。 考虑购买：零息债券；免手续费的基金；免税债券；防通胀债券
* 练习8：黄金、收藏品、其他投资品 通胀下，黄金会产生不错收益。黄金最多只能作为增加多样性的一种工具，只能发挥有限的作用。 收藏品：因为喜欢而买，不要因为期望增值。会有无穷的维护费用。
* 练习9：佣金成本 总能找到更低廉的佣金成本。回避打包的基金，因为会收取执行费和基金费。
* 练习10：多样化 多样化有种种优势，可以降低风险，来符合更理想的长期平均收益。普通股不是唯一的投资工具。

多样化是无知的遮羞布吧。如果知道自己在做什么，多样化只会拖累。 可以在早期多样化，避免风险，而随着投资智慧的增加，应该减少多样化，尽可能集中。

### 第十三章 金融竞赛的障碍：理解、预测股票和债券的收益

尽管股票和债券的价格是决定财富净值的两个重要因素，但波动不在我们控制范围之内。但可以推测长期收益率。 长期而看，股票收益取决于两个因素：**购买时的股利收益率、盈利、股利的未来增长率**。普通股的价值等于未来股利的折现值。 **股票长期收益率=初始股利收益率+增长率** 更短的时间，如一年或几年，也要考虑估值关系：股价对股利的倍数（市盈率）和股价对盈利的倍数（一般与市盈率同向变动）的变化。

债券：收益率大约等于到期收益率。市场利率变化：利率上升，债券价格下跌。得益程度取决于利率下跌程度。通胀是债券投资者的死敌。 通货膨胀，利率上涨，债券价格就会下跌，债券收益率还要更低。 在股市幻灭的时期，债券价格普遍上升。 无法预测证券市场的短期变动趋势，但长期（10年+）的收益率可能范围，是可能做出估测的。 短期内的股票收益率，主要决定因素为估值变化，即市盈率变化。估值变化无法预测，只能假设估值关系不变的情况下，市场可能会带来什么收益【感觉这个估计有点远】。 房地产的急剧下跌摧毁了以房价不断上涨为支撑的错综复杂的抵押贷款支持证券的价值。 出乎意料的事情常会发生。 不要带着“后视镜”来投资。不要按照过去的收益率来预测未来收益率。

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### 第十四章 生命周期投资指南

取决于投资年龄以及能承担的风险。考虑如何平衡资产类别：股票、债券、房地产、货币市场证券等资产，在投资组合中的权重。90%以上的收益取决于选择什么样的资产类别，及其比例。 基本原则： 1. 风险与收益相关。即风险是获取更高收益所必须付出的代价。 2. 投资普通股和债券的风险，取决于持有的期限长短；持有的期限越长，收益的波动性越小。所能投资的时间越长，普通股的比重就应当越高。 3. 定投可以作为降低投资风险的有效方法。即使在最熊市，也要有现金去定投。定投能在便宜的时候多买份额，适合在低位盘整的时候。倘若市场一直径直向上，这种策略并非最优选择。 4. 重新调整资产类别的比重，可以降低风险，有些情况下还能提高收益。【感觉前提是无知，倘若知道大的周期方向，定期调整则相当于放弃了一部分的收益及其背后的风险，来获得更稳定的整体收益】 5. 对风险持有的态度与承担风险的能力，截然不同。可承担的风险取决于总体财务状况，包括收入类型和收入来源。 适合的投资品种很大程度上取决于非投资性收入来源；投资之外的赚钱能力以及由此产生的风险承受能力则是取决于年龄。 6. 保留一部分储备资金，若市场下跌盘整，可以趁机购买额外的份额。市场暴跌往往是买入的好时机。

只有那些准备近期卖出股票的人，看到股票上涨才应该高兴。未来可能购买股票的人，应该非常喜欢股票下跌。 投资组合中，**永远不要承担与你主要收入来源相同的风险**。如投资自己公司的股票，万一该行业暴多，那么无论工资还是投资都要毁了。

根据生命周期制定投资计划的三条一般准则： 1. 为某一特定需要，必须安排专业资产来提供资金支持。例如心愿储蓄。为了买房；孩子上学；旅游等理由，投资安全性好的证券。 2. 认清自己的风险忍受度。当投资组合在短期内发生相当大的波动，必须有接受这种波动的良好心态。 3. 坚持不懈的储蓄，无论数目多小。

生命周期投资指南： 1. 年轻人：激进型的投资组合。 5%货币基金；15%债券；70%股票，其中一半增长型，一半外国股票（国际化）；10%房地产投资信托组合 2. 35-45岁：中年危机。 5%货币；20%债券；65%股票，10%房地产 3. 55岁：为退休打算 5%货币；27.5债券；55股票；12.5%房地产 4. 65岁以后：退休 10%货币；35债券；40股票；15房地产 应当使用涵盖范围广泛的整体股市指数基金，而不是个股。但一定要仔细对比手续费，选择最优的那个。 建议推迟退休，知道足龄再领取养老金，这样能让今后每年领取的福利金最大化。

如何投资退休储蓄金：

将退休储蓄金全部或部分年金化；可以继续持有自己的投资组合，确定一个可以提用的资金比例，让储蓄够用，且能为退休提供保障。 年金：即长寿保险，与保险公司签订合同，向保险公司付钱，未来可以收到一系列定期支付的金额，知道死亡为止。可以夫妻同时购买，一人死亡，另一人还会继续被支付。 考虑到通胀，可以购买可变年金，收益取决于公司投资的某项资产，如股票；也可以购买有保证支付期的可变年金，倘若立刻病故，保证支付期内也要继续支付年金；其次就是根据显性通胀进行调整的年金，但会大幅降低初始的支付金额。 年金优点：可以保证在活着的时候，总有钱来供养你；

缺点：

* 没遗产。年金持有人亡故，不会留下任何遗产；
* 年金持有人的消费路径不易改变。如果知道自己得了不治之症，想要挥霍也没办法；
* 可能会涉及高昂的交易费用，尤其是推销员销售的年金。需要支付管理费等，因此是非常糟糕的投资；
* 避税效率可能会很差。

建议：至少将部分储蓄投入年金，给自己一个保护伞。 确保活着钱就不会花完——**4%的解决方案** 每年花费的钱不应该超过已经积攒下来的资产总值的4%。这样遗产的购买力不会下降。

即使股票投资的收益超过了4%，也不要超支。因为1.需要让支出随着通胀增长；2.确保能安然度过熊市。 估计收益率再扣除通胀率，即维持消费水平的比率。

补充建议： 1. 不要每年年初拿总资产的4%进行消费。消费会波动。开始4%，每年提出的钱2%增长，可以平衡通胀。 2. 资产收入很可能低于4%。因此先卖出一部分比例过大的资产。每年都要进行一次比例调整，让风险水平与承受能力相当。 3. 制定策略，来尽可能延长缴纳收入税的时间，同时又能从资产中提款。

### 第十五章 漫步华尔街的三种步伐

#### 第一种：省心省力漫步法：指数基金

购买范围广泛的指数基金份额，获得市场的平均回报。简单低风险解决投资问题。保证能获得平庸的收益。 其背后是有效市场假说思想，用最低费用实现市场回报率。 优势：1.收益率通常更高；2. 费用很低；3. 税收优势；4. 表现更好预测；5. 多样化

投资上要尽可能全球多样化。 交易开放型指数基金往往避税方面更有效，需要花费交易成本。 可以将核心的投资组合进行指数化安排，再用额外的资金去积极下注。

#### 第二种：亲力亲为漫步法

自己挑选股票，需要付出时间和精力，也蕴含着相当的乐趣。 最好购买盈利增长看起来能超过5年的公司；决不能购买超过坚实基础价值的价格；有故事可以建造空中楼阁；尽可能少交易，仔细寻找，小心翼翼进行。

#### 第三种：使用替身漫步法

让专业投资经理替你漫步，购买主动管理型共同基金。 劣势：1. 费用和交易成本；2. 卓尔不群的投资管理非常稀缺；3. 人们找不到有效办法来发现这种技能 以往的投资记录对于预测未来能否成功，毫无帮助。五星基金表现不必三星更好，甚至不比一星更突出。 管理费率和仓位周转率，两个数值高会抑制收益率。“你所得到的，是你没有付出去的”

#### 第四种：封闭式基金

当封闭式基金的折价率到10%以上时，就是打开钱包进行购买的时候。高折价的封基，买3元，获得4元资产分配的股利。 千万不要以最初发行价购买封闭式基金，否则一定会亏损。时常查看折价幅度是否在变大，很值得。

## 总结陈词

能够持续战胜市场平均水平是极其难得的。需要在风险和收益之间平衡。